編者按：

2015年12月中央經(jīng)濟工作會議以來，以習近平同志為總書記的黨中央高瞻遠矚，統(tǒng)攬全局，針對當前經(jīng)濟新常態(tài)提出供給側結構性改革的新戰(zhàn)略，并從我國經(jīng)濟發(fā)展的階段性特征出發(fā)，形成了“三去一降一補”這一具有重大指導性、前瞻性、針對性的經(jīng)濟工作部署。針對上半年經(jīng)濟運行情況,習近平總書記再次提出供給側結構性改革，并對改革提出新要求。目前，隨著五大任務的持續(xù)推進，改革成效已經(jīng)開始顯現(xiàn)，我們必須把握好經(jīng)濟發(fā)展新常態(tài)這個大邏輯，堅定不移推進供給側結構性改革，化壓力為動力，推動我國經(jīng)濟發(fā)展長期向好。

我們該如何客觀地看待成績與難點？如何更好地推進完成五大任務？人民網(wǎng)記者通過專家座談、基層調研等形式，選擇五大領域、七個地市以及多家企業(yè)進行深度采訪，并就各地取得的經(jīng)驗、成績進行了全面梳理。從今天起，本網(wǎng)將推出“聚焦供給側結構性改革系列報道”，全面反映各行各地貫徹落實、精準發(fā)力“供給側結構性改革”的探索實踐，以期為改革提供有益的參考。

在遼寧省，東北特鋼遭遇的連續(xù)債務違約，展現(xiàn)著去杠桿進程中并不溫和與難解的一面。

這是一家能夠為火箭、潛艇生產(chǎn)特殊用鋼的地方國有企業(yè)，也是北方地區(qū)上一輪國企整合中誕生的“特鋼航母”。產(chǎn)品有銷路，設備有價值，經(jīng)營狀況要優(yōu)于大部分鋼鐵企業(yè)——2015年企業(yè)利潤總額2.2億元，較上年增長30%。

然而，就是這家擁有與市場博弈和談判資本的省級骨干企業(yè)，開創(chuàng)了地方國企違約紀錄，4個月內先后7只債券出現(xiàn)違約，投資人、承銷人與東北特鋼及遼寧省政府之間陷入膠著。

這只是揭開了眾多高杠桿企業(yè)生死困局的冰山一角。它的兩難，也只是去杠桿進程中面臨的一個微瀾。

“樹不能長到天上，高杠桿必然帶來高風險，控制不好就會引發(fā)系統(tǒng)性金融危機?！睓嗤耸吭谌嗣袢請?月9日的文章中強調，當前最重要的是按照供給側結構性改革要求，積極穩(wěn)妥推進去杠桿。

2016年已經(jīng)行程過半，去杠桿任務進展情況如何？市場進行了哪些探索？今后將如何推進？人民網(wǎng)記者就此進行了調研采訪。

面對債務違約困局，創(chuàng)新債務融資辦法勢在必行

高杠桿已成為中國經(jīng)濟發(fā)展揮之不去的隱憂。國家金融與發(fā)展實驗室的研究數(shù)據(jù)顯示，截至2015年底，我國債務總額為168.48萬億元，全社會杠桿率為249%。其中，非金融企業(yè)部門的債務問題尤為突出，債務率高達156%。

去杠桿的主攻方向是去企業(yè)的杠桿。而資金密集、產(chǎn)能過剩行業(yè)首當其沖。東方金誠評級總監(jiān)剛猛表示，下半年鋼鐵、煤炭開采等過剩產(chǎn)能行業(yè)的到期債券將密集出現(xiàn)，僅8月就有約800億元。

萬博新經(jīng)濟研究院院長滕泰在接受人民網(wǎng)記者專訪時表示，去杠桿過程中，一定要遵循市場化和法制化的原則，同時政府應發(fā)揮市場建設者和社會保障的作用。

在資產(chǎn)負債率不斷高企的情況下，一些企業(yè)也開始嘗試債務融資工具的創(chuàng)新，通過改變融資結構來降低杠桿率和融資成本。

吉林電力股份有限公司近期公布了電費收益權證券化計劃，以四家下屬公司未來電費收益權為基礎，擬發(fā)行不超過10億元的資產(chǎn)支持證券，用于補充公司營運資金。公司表示，通過該計劃，可以優(yōu)化短期貸款結構，降低融資成本，有利于業(yè)務更好的發(fā)展。

多位專家向記者表示，對負債率偏高，但未來又有穩(wěn)定的收入來源的企業(yè)來說，收益權證券化是調整債務結構、降低資產(chǎn)負債率、降低財務費用的新途徑，可以幫助企業(yè)進行直接融資，提前回收部分未來收入，緩解前期投資資金壓力，降低企業(yè)成本。

工商銀行投資銀行部總經(jīng)理李峰表示，企業(yè)的高杠桿也往往伴隨著相對較高的融資成本，通過創(chuàng)新債務融資工具，提高直接性債務融資的比例，可更好地促進企業(yè)降低杠桿率和融資成本?？赏ㄟ^資產(chǎn)證券化等手段，將企業(yè)存量資產(chǎn)以證券化形式移出表外，改善企業(yè)流動性和資產(chǎn)負債表。

近年來，工商銀行已經(jīng)完成了諸如廣州長隆32億元主題公園入園憑證資產(chǎn)證券化項目、浦發(fā)集團15億元應收賬款資產(chǎn)證券化項目等項目，為企業(yè)去杠桿和降成本提供了有力的支撐。

長期關注推動資產(chǎn)證券化發(fā)展的國開行原副行長高堅，在日前的一個公開論壇上也表示，隨著金融市場的深化發(fā)展，各種股權、債權、遠期，甚至是違約債務等都可以做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，可以幫助企業(yè)快速的去杠桿、去庫存，把重資產(chǎn)轉成輕資產(chǎn)，輕裝上陣?！霸谥袊?jīng)濟結構轉型中去杠桿去產(chǎn)能，可以把資產(chǎn)證券化更好的運用起來，改變過去用行政辦法，而更多依靠市場化的辦法?！彼f。

破產(chǎn)重整，發(fā)掘制度供給潛力

從對現(xiàn)有的典型案例剖析中，我們可以觀測到經(jīng)濟新常態(tài)下如何去杠桿、如何處置債務違約的參照。

ST東盛是債務重組中較為成功的一個案例?！扒妨硕嗉毅y行貸款，本息越滾越大。企業(yè)發(fā)展陷入困境甚至面臨退市，金融機構也面臨貸款不能償還和損失的風險?！遍L城資產(chǎn)掌門人張曉松到現(xiàn)在都不無感慨。

如何化解難題？長城資產(chǎn)走了一步險棋。在與ST東盛及其控股子公司簽署的《債務減讓協(xié)議》中，東盛方面只需付欠款4.2億元，便可獲得超過4.7億元的債務減讓。

“作為新的債權人，我們與企業(yè)約定，部分債權可以選擇在一定條件下進行轉股。之后再對企業(yè)財務重組，將債權利息免除，就可以優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)負債表，使企業(yè)實現(xiàn)扭虧為盈、滿足恢復上市條件?！睆垥运烧f。

此外，上海超日的債務危機的化解，為去杠桿提供了另一個可觀測的樣本。

行業(yè)的低迷，自身的盲目擴張，導致上海超日杠桿飆升、業(yè)績持續(xù)虧損。2014年3月，高達10億元的“11超日債”違約，不僅涉及6000多債券持有人的權益，更有可能導致上海超日58億債務崩盤進而引發(fā)區(qū)域性、行業(yè)性金融風險。在企業(yè)面臨巨額債務、資不抵債、瀕臨破產(chǎn)和退市的狀況下，傳統(tǒng)的追加投資和債轉股等方式已不適用。

長城資產(chǎn)最終選定了“破產(chǎn)重整+資產(chǎn)重組”的方案組合。第一步，破產(chǎn)重整，一次性解決債務問題；第二步，引入重組方和財務投資者，幫助企業(yè)恢復經(jīng)營，保證上海超日恢復上市；第三步，向上市公司注入優(yōu)質資產(chǎn)，完善光伏產(chǎn)業(yè)鏈布局，實現(xiàn)可持續(xù)盈利。

危機警報最終解除了。沒輕易“債轉股”，沒依靠政府兜底，沒讓國資大舉介入，也沒搞“拉郎配”。在接受人民網(wǎng)采訪時，復旦大學證券研究所副所長王堯基表示，政府部門不預設立場，充分尊重市場規(guī)律，是上海超日重整成功的關鍵所在。

在這兩個案例中不難發(fā)現(xiàn)，遵循法制化的原則，破產(chǎn)制度的供給是企業(yè)去杠桿，恢復活力的關鍵一步。

中國政法大學破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心主任李曙光認為，清除一切供給側改革阻礙的辦法，就是進一步完善《破產(chǎn)法》及其配套制度，讓破壞市場信用鏈條的交易者及時退場。

高杠桿必須去掉 要做長期準備

飯要一口一口吃，路要一步一步走。去杠桿的方法雖有數(shù)種，但在國家金融與發(fā)展實驗室理事長李揚看來，卻沒有一種能立竿見影，更沒有一種是無代價的。

該如何穩(wěn)住杠桿增速，找到長期化解的路徑？宏觀上要摒棄“放水漫灌”思想，已成為市場共識。權威人士指出，“在利用貨幣擴張刺激經(jīng)濟增長邊際效應持續(xù)遞減的情況下，要徹底拋棄試圖通過寬松貨幣加碼來加快經(jīng)濟增長、做大分母降杠桿的幻想。”

而在具體操作中，在接受人民網(wǎng)記者采訪時，不止一位專家表示，當前經(jīng)濟發(fā)展中遇到的難題，“一果多因”、“一因多果”的情況不斷增加，供給側結構性改革，重點在“結構性”，意味著要更加注重精準施策。

事實上，尋找市場最大公約數(shù)，統(tǒng)籌推進改革，從來都是極具智慧考驗。中共中央政治局7月26日召開會議，對當前宏觀調控中如何融入供給側結構性改革提出了具體要求，首次明確將“去杠桿”、“去產(chǎn)能”與國有企業(yè)和金融部門的基礎性改革聯(lián)系起來。

“國有企業(yè)的基礎性改革，主要是通過有效的市場競爭實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰；金融部門的基礎性改革主要是，讓金融機構建立更為健全的市場風險定價機制，同時將金融市場體系從間接融資主導向更多提高直接融資比重轉變?！迸d業(yè)證券首席經(jīng)濟學家魯政委在接受人民網(wǎng)采訪時說。

工商銀行投資銀行部總經(jīng)理李峰認為，“去杠桿過程對企業(yè)和商業(yè)銀行而言都必然是一個相對痛苦而漫長的過程。銀行更應該從自身金融產(chǎn)品的供給側改革出發(fā)，突破傳統(tǒng)信貸融資業(yè)務模式，在債券、并購、投貸聯(lián)動、股權基金等業(yè)務上加大創(chuàng)新改革?！?/p>

具體到個案上，有專家認為，東北特鋼違約事件的發(fā)展方向與處置結果，可能會是一個從市場角度、政府角度、社會穩(wěn)定角度共同考慮且形成共識的可行性方案。

李曙光表示，“東北特鋼企業(yè)涉及到債的類型很多，處理不同的債券，需要用不同金融工具和手段，總體來說，是要在《破產(chǎn)法》、《公司法》和《證券法》的框架下來設置處置方案?！比欢?，在他多年的觀察中，大多數(shù)情況下，主政一方的地方領導可能更傾向于選擇行政方式來解決債務問題。

多位接受采訪的專家強調，供給側結構性改革既要減少無效和低端供給，也要擴大有效和中高端供給，提高全要素生產(chǎn)率。華夏新供給經(jīng)濟學研究院院長賈康解釋，去杠桿表面上看起來是防范區(qū)域性和系統(tǒng)性金融風險，而本質上還在于與其它任務相協(xié)調，提高資金等要素流動性與生產(chǎn)率，使要素從舊的、失去競爭力的領域逐步退出，向高新技術產(chǎn)業(yè)等新經(jīng)濟聚集，解決中國經(jīng)濟轉型升級、跨越“中等收入陷阱”的動力機制。

這既需要決心，也需要咬定青山的努力、實實在在的政策。哲人曾云，“最大的決心會產(chǎn)生最高的智慧”，面對諸多難題，只要堅定信心、堅決行動，抓好落實，一定會取得更多成效。