從3月“分類(lèi)調(diào)控”到7月“千方百計(jì)消化庫(kù)存”的基調(diào)變化，顯示放松限購(gòu)，輔之以貸款成本短期內(nèi)趨勢(shì)性下降的激活需求的樓市政策已經(jīng)形成，“去庫(kù)存”和“促銷(xiāo)售”將是未來(lái)樓市政策主題。除一線(xiàn)城市外，基于限購(gòu)全面松綁能釋放出部分需求，再加上房貸緊縮局面緩解，市場(chǎng)對(duì)于樓市悲觀(guān)的預(yù)期將會(huì)改變。同時(shí)，其他領(lǐng)域“微刺激”力度穩(wěn)中有降，貨幣政策定向?qū)捤梢矠楦纳茦鞘匈Y金面創(chuàng)造了條件，樓市短期內(nèi)回升應(yīng)是大概率事件。

　　研判樓市政策的走向，過(guò)去存在一個(gè)屢屢應(yīng)驗(yàn)的規(guī)律，那就是“經(jīng)濟(jì)上行時(shí)保民生、經(jīng)濟(jì)下行時(shí)保經(jīng)濟(jì)”。當(dāng)然，這一規(guī)律若拿到目前應(yīng)用的話(huà)，還要考慮調(diào)結(jié)構(gòu)問(wèn)題。因此，看待當(dāng)前的樓市政策，不能不緊扣今年以來(lái)靠“微刺激”托底經(jīng)濟(jì)，并為調(diào)結(jié)構(gòu)創(chuàng)造空間的大環(huán)境。這樣，對(duì)樓市政策從3月的“分類(lèi)調(diào)控”到7月的“千方百計(jì)消化庫(kù)存”的基調(diào)變化就會(huì)有較為清楚的認(rèn)識(shí)，對(duì)下半年的樓市政策走向，也能拿捏得八九不離十。

　　一季度經(jīng)濟(jì)增速滑出7.5%的下限時(shí)，樓市的情況更糟，信貸全面緊縮，開(kāi)發(fā)商迅速收縮拿地和新開(kāi)工(連續(xù)數(shù)月出現(xiàn)20%以上降幅)，主要城市成交量下滑30%左右，嚴(yán)重拖累固定資產(chǎn)投資。即便如此，部分城市試圖松綁限購(gòu)時(shí)，中央政府依舊以“零容忍”的高壓態(tài)勢(shì)及時(shí)叫停。因?yàn)樵?ldquo;調(diào)結(jié)構(gòu)”的戰(zhàn)略下，降低經(jīng)濟(jì)對(duì)樓市的依賴(lài)度是不得不忍受的痛。而對(duì)商品房銷(xiāo)售繼續(xù)下探，以及未來(lái)對(duì)于固定資產(chǎn)投資、財(cái)政和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的沖擊，政府決意通過(guò)“微刺激”來(lái)緩和。

　　因此，今年樓市“分類(lèi)調(diào)控”基調(diào)在上半年事實(shí)上偏向了緊縮的一面。但是，以央行加杠桿(定向?qū)捤?和政府加杠桿(基建和鐵路投資)為主要內(nèi)容的“微刺激”，盡管在“穩(wěn)增長(zhǎng)”上效果顯著，但宏觀(guān)數(shù)據(jù)和微觀(guān)數(shù)據(jù)的背離，即固定資產(chǎn)投資、工業(yè)增加值等逐月向好，但原材料、能源價(jià)格指數(shù)卻持續(xù)走弱，讓管理層開(kāi)始擔(dān)憂(yōu)“微刺激”政策可能會(huì)走歪：鑒于新經(jīng)濟(jì)還未站穩(wěn)，樓市在持續(xù)下滑，讓上下游看不到盈利機(jī)會(huì)，“微刺激”政策不僅無(wú)法激活民間投資，還可能會(huì)惡化產(chǎn)能過(guò)剩、預(yù)算軟約束、政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。如果是這樣，則不僅背離“微刺激”的政策初衷，更將擠壓“調(diào)結(jié)構(gòu)”、“促轉(zhuǎn)型”的戰(zhàn)略空間。

　　今年以來(lái)廣義貨幣M2增速已達(dá)14.7%，比年初制訂的13%目標(biāo)高出1.7個(gè)百分點(diǎn)，在社會(huì)資金并不缺乏的情況下，融資成本卻居高不下。這更讓管理層擔(dān)憂(yōu)，由于私人部門(mén)投資的動(dòng)力不足、信心不強(qiáng)，政府唱“獨(dú)角戲”的“微刺激”，其所釋放出的財(cái)政和貨幣資金，恐將無(wú)法避免效率低和預(yù)算軟約束的宿命，無(wú)法避免一放松就重回“發(fā)鈔救市”的老路，無(wú)法避免“保增長(zhǎng)”和“調(diào)結(jié)構(gòu)”的不兼容。也就是說(shuō)，政府一旦加杠桿，釋放出政府部門(mén)投資風(fēng)險(xiǎn)低的信號(hào)，資金就會(huì)趨利避害地流向不計(jì)投資成本的國(guó)有制造業(yè)、融資平臺(tái)，民間資金需求被擠出就不可避免，這是融資成本居高不下的源頭?；蛘哒f(shuō)，融資成本居高不下是內(nèi)生現(xiàn)象。

　　中央政府對(duì)“微刺激”負(fù)面效應(yīng)的擔(dān)憂(yōu)，在央行《2014年二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》體現(xiàn)得很明顯，報(bào)告淡化了經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，更多強(qiáng)調(diào)了“微刺激”政策下的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、未來(lái)可能出現(xiàn)通脹、全社會(huì)融資成本難降、產(chǎn)能過(guò)剩、延緩結(jié)構(gòu)性改革等方面的問(wèn)題。因此，二季度經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)后，政府及時(shí)兌現(xiàn)了“微刺激”托而不舉的意圖，有意識(shí)降低了“微刺激”的力度。

　　同時(shí)，中央政府對(duì)地方救樓市態(tài)度也有了明顯的變化，突出表現(xiàn)在5、6月金融監(jiān)管部門(mén)“喊話(huà)”，要求支持合理住房消費(fèi)，限購(gòu)紅線(xiàn)可以突破了。從6月底呼和浩特正式發(fā)文松綁限購(gòu)，不到兩個(gè)月的時(shí)間，除一線(xiàn)和少數(shù)幾個(gè)二線(xiàn)重點(diǎn)城市外，46個(gè)限購(gòu)城市中的絕大部分退出了限購(gòu)。而且，在7月11日召開(kāi)的全國(guó)住房城鄉(xiāng)建設(shè)工作座談會(huì)上，新任住建部部長(zhǎng)陳政高提出了下半年樓市要“千方百計(jì)消化庫(kù)存”，這是樓市政策從偏緊縮的“分類(lèi)調(diào)控”向偏寬松的“去庫(kù)存”轉(zhuǎn)變的信號(hào)。同時(shí)，“定向?qū)捤?rdquo;貨幣政策的實(shí)施，從去年底一直緊張的銀行資金面開(kāi)始好轉(zhuǎn)，銀行也開(kāi)始通過(guò)加速房貸發(fā)放、貸款回歸基準(zhǔn)利率來(lái)支持去庫(kù)存。

　　樓市政策之所以在短短三個(gè)月時(shí)間內(nèi)出現(xiàn)如此大的變化，顯然更多是從緩沖“微刺激”力度降低和“穩(wěn)增長(zhǎng)”底線(xiàn)思維出發(fā)的，當(dāng)然樓市下滑超預(yù)期也是一個(gè)重要原因。因?yàn)椋唇诠嫉?月的數(shù)據(jù)，今年前7個(gè)月商品房銷(xiāo)售同比下滑7.6%，降幅比上半年擴(kuò)大1.6個(gè)百分點(diǎn)，這意味著新開(kāi)工和開(kāi)發(fā)投資的底部仍舊沒(méi)有到來(lái)，將繼續(xù)沖擊“穩(wěn)增長(zhǎng)”的底線(xiàn)。7月，國(guó)家在棚戶(hù)區(qū)改造上突然發(fā)力(央行1.3萬(wàn)億再貸款)，其目的也就是為了緩沖房地產(chǎn)超預(yù)期下滑和“微刺激”力度的減弱。

　　另外，“微刺激”政策也需要樓市支持。一方面，目前全社會(huì)的總債務(wù)負(fù)擔(dān)已攀升至GDP的2.5倍，地方政府債務(wù)率達(dá)到150%，非金融企業(yè)(主要是國(guó)有制造企業(yè)、融資平臺(tái))債務(wù)率在100%至130%之間。從防范債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度看，這兩個(gè)部門(mén)加杠桿的空間已經(jīng)沒(méi)有了，只有通過(guò)財(cái)政收入才能充實(shí)地方加杠桿的“彈藥”，落實(shí)“微刺激”政策。從目前看，激活樓市以增加稅收和土地出讓收入是短期內(nèi)增加地方收入最行得通的渠道，也是基建投資資金最重要的來(lái)源;另一方面，目前居民部門(mén)的債務(wù)率在28%至35%，在世界各國(guó)來(lái)說(shuō)是最低的，有加杠桿的空間，而棚戶(hù)區(qū)改造多出來(lái)的新增樓市供應(yīng)，也需要通過(guò)居民買(mǎi)房來(lái)消化。因此，通過(guò)松綁限購(gòu)、個(gè)人住房貸款回歸基準(zhǔn)利率來(lái)釋放住房需求，在未來(lái)“微刺激”政策框架中的地位將大大提升。

　　但是，以基建投資為主的“微刺激”力度有所下降時(shí)，上游原材料和下游制造業(yè)就更低迷了，而房地產(chǎn)緊縮性政策全面放松的政策效應(yīng)相對(duì)滯后，造成7月工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資雙雙回落。這更加凸現(xiàn)了民間投資的內(nèi)生動(dòng)力是何等的薄弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是何等的依賴(lài)政府基建投資和房地產(chǎn)，而銀行表內(nèi)外信貸資金也因需求下降而大幅度縮減。

　　因此，基于全盤(pán)考慮，下半年“微刺激”力度不會(huì)太大，當(dāng)將更注重精準(zhǔn)發(fā)力和定向支持。從以放松限購(gòu)，輔之以貸款成本短期內(nèi)趨勢(shì)性下降的樓市政策來(lái)看，激活需求的思路已經(jīng)形成，“去庫(kù)存”和“促銷(xiāo)售”將是未來(lái)樓市政策的主題。除一線(xiàn)城市外，基于限購(gòu)全面松綁能釋放出部分需求，再加上房貸緊縮局面緩解，市場(chǎng)對(duì)于樓市悲觀(guān)的預(yù)期將得到改觀(guān)。樓市短期內(nèi)回升應(yīng)是大概率事件。