去杠桿并不是一味地壓縮債務(wù)，特別在高利率的背景下，“緊需求、壓負債”的過程是比較痛苦的。需要重新審視“去杠桿”路徑和工具的選擇，“去杠桿”應(yīng)創(chuàng)新政策框架，采取杠桿消化和杠桿置換的方式，而不應(yīng)是杠桿轉(zhuǎn)移和杠桿消滅。

　　日前，央行發(fā)布的《中國金融穩(wěn)定報告(2014)》顯示，2013年中國工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率較高，償債能力下降。2013年末，5000戶工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率進一步升至62.2%，企業(yè)去杠桿壓力已成影響全局的風險之一。

　　總體而言，中國全社會杠桿率與發(fā)達國家現(xiàn)階段相比還較低，但非金融部門杠桿率上升速度過快。根據(jù)標普數(shù)據(jù)，截至2013年底，中國非金融類公司的債務(wù)總額共有12萬億美元，為GDP的120%。預計2014年底，中國非金融企業(yè)持債規(guī)模將為13.8萬億美元，超過美國的13.7萬億美元。

　　從行業(yè)分布上看，越是那些產(chǎn)能過剩的行業(yè)，資本密集型行業(yè)，其資產(chǎn)負債率越高，尤其是在機械、造船、地產(chǎn)、建材、基礎(chǔ)化工、鋼鐵等行業(yè)負債率最高，并且這些強周期行業(yè)對資金成本上升的敏感性較大，利息支出負擔最為顯著。而如果考慮到我國企業(yè)特別是工業(yè)企業(yè)盈利能力較低這一因素(僅為全球平均利潤水平的一半)，我國企業(yè)的債務(wù)負擔可能已達到全球平均水平的3倍至4倍，償債風險較大。

　　去杠桿并不是一味地壓縮債務(wù)，特別在高利率的背景下，“緊需求、壓負債”的過程是比較痛苦的，且效果也不盡如人意，更有可能通過資產(chǎn)價格過度向下波動沖擊居民部門資產(chǎn)負債表，因此，需要重新審視“去杠桿”路徑和工具的選擇，“去杠桿”應(yīng)創(chuàng)新政策框架，采取杠桿消化和杠桿置換的方式，而不應(yīng)是杠桿轉(zhuǎn)移和杠桿消滅。

　　第一，將逆周期投資轉(zhuǎn)換為順周期投資。當前大部分公共投資屬于逆周期投資，逆周期投資相對于順周期投資邊際收益率較低，加大科技投資、固定資產(chǎn)設(shè)備更新、研發(fā)等領(lǐng)域的未來投資。必須以大力提高中國資本形成效率為中心，進一步深化投資體制改革，對企業(yè)實行負面清單制度，對政府實施正面清單制度，降低公共部門的低效投資，進而提高社會資金形成和配置效率。

　　第二，資本化去杠桿，將債權(quán)融資轉(zhuǎn)換為股權(quán)融資，將貸款性融資轉(zhuǎn)換為資本性融資，將短期融資轉(zhuǎn)換為長期融資。建立市場化的企業(yè)資本金補充機制，使企業(yè)恢復到健康的資產(chǎn)負債率水平。健全多層次資本市場，通過市場化方式補充企業(yè)資本金，消化債務(wù)，可通過新三板和區(qū)域股權(quán)交易市場支持民企參與競爭性領(lǐng)域國企改制改組，將資產(chǎn)處置給民間資本，激發(fā)民間資本市場活力。

　　第三，切實降低實體債務(wù)融資成本。保持杠桿率穩(wěn)定取決于幾個要素：債務(wù)利率、債務(wù)增長率、債務(wù)違約率以及經(jīng)濟增長率。降低債務(wù)負擔和利率成本是關(guān)鍵。比如，建立政策“緩沖帶”，可考慮取消信貸規(guī)?？刂坪?5%的存貸比例限制，改以銀行資本金再融資管理和流動性指標管理來約束其信貸擴張速度?；蛘邔嵤┒ㄏ?ldquo;點貸”以及創(chuàng)新金融工具和手段，支持實體經(jīng)濟，并切實降低節(jié)節(jié)攀升的實體融資成本。

　　第四，構(gòu)筑金融防護網(wǎng)，防止“資金池”水位快速下降。從債務(wù)負擔來看債務(wù)利率可能處于一個上升通道。按照美聯(lián)儲最新的議息會議，美聯(lián)儲估計將在2015年第二季度首次加息，到2015年末一共加息三次，央行可能難以明顯壓低無風險利率，2015年至2016年將是美聯(lián)儲緊縮對中國經(jīng)濟沖擊最大的兩年。貨幣貶值和資本流出所導致的外匯占款減少本身就起到了收緊基礎(chǔ)貨幣，提高實際利率的作用，因此，還須做好應(yīng)對潛在資本外流的準備。應(yīng)考慮征收托賓稅，加強資本流動安全預警機制，避免資產(chǎn)價格的斷崖式下跌和資本大量外流進一步?jīng)_擊資產(chǎn)負債表。